国际金价自2011年9月到达历史最高点每盎司1921.15美元后，便开始一轮长达4年3个月之久的下跌之路。中国大妈、希腊债务危机、欧洲恐怖事件等曾被视为金价的救火队长，但最终都没有挽救金价颓势。最近金价更下探到每盎司1050美元左右。那么金价还会继续下跌吗，现在是时候抄底吗，未来的资产配置该如何选择？

　　在答复这些问题前，先要分析这轮金价下跌的原因。这轮金价下跌的原因需要分两个阶段看。2014年前，美元指数处于震荡中，并没有明显的趋势，而这段时间金价出现了大幅下跌。主要原因有两个：第一，在美欧日为代表的发达国家采取一系列宏观刺激政策后，世界经济逐渐企稳，尤其美国经济出现强劲复苏，给投资者吃了一颗定心丸，投资者风险偏好出现一定上升，各个国家股市重现繁荣，很多投资者卖出了黄金资产来购买股票等高风险资产；第二，通缩来袭，量化宽松等刺激政策并没有导致严重的通胀，反而出现了通缩紧缩，很多国家CPI同比涨幅接近于零，投资者没有通胀的驱动去购买黄金资产。

　　去年黄价依然大幅下跌，但原因和之前有了很大差别，主要原因是美元升值。2014年美元升值了25%。如剔除美元升值因素，去年以来，金价反而有小幅上涨。

　　对于需求来讲，黄金的需求分为奢侈品需求和避险需求两种。先看避险需求。可以预计，未来2至3年，美国经济和欧洲经济复苏，虽然中国经济增速会有所下滑，但依然在中高速增长的轨道上，通缩的形势也会有所好转，全球经济短期内不会再次陷入衰退。但经济距离过热还有很长距离，全球通胀形势也会比较温和。此外，全球经济短期内发生“黑天鹅”事件的可能性也比较小。因而，不论基于经济基本面，还是通胀形势，投资者购买黄金的避险需求都不大。

　　再看奢侈品需求。由于全球经济仍保持3.5%左右的增长，居民收入水平也会稳步增长，对于黄金等首饰的需求也会稳步增长。但全球经济重新回到5%以上的增速可能性还不大，因此，对于黄金等奢侈品属性的需求也只是温和增长。

　　以上两种需求，避险需求波动更为剧烈，而奢侈品需求相对比较平稳，因此，未来2至3年，对供给来讲，由于以美元计价的金价还将持续下跌，会在一定程度上影响黄金生产企业的积极性，会有一部分企业减产停产。但由于美国仅是世界黄金的主产地之一，世界上绝大多数的黄金产量由南非、俄罗斯、加拿大等国供给，如果以本国货币计价的金价没有下跌，就不会影响这些黄金生产企业的生产积极性。因此，未来2至3年黄金供给增长也会比较平稳，不会大幅减产。

　　如果供给和需求比较平稳，那金价走势主要取决于美元走势。在美元指数的一篮子货币中，欧元、日元、人民币权重最大，因此，美元指数的走势也主要取决于这三种货币的走势。由于欧洲经济复苏相对比较缓慢，2017年之前欧央行仍然会继续量化宽松，目前欧洲失业率仍然较高，宽松货币政策仍会持续1至2年，而美国失业率已降至较低位置，最近的经济数据显示劳动力成本有上升趋势，而劳动参与率也逐渐回升，这些都预示着美联储加息的日子不会太远，美国和欧洲完全相反的经济周期决定了相对于欧元，美元还会升值。日本经济受人口拖累，近几年日本人口负增长，人口抚养比不断升高，未来几年经济恐难走出泥潭，日本的量化宽松估计会持续下去。日本和美国经济周期也走上相反的道路，因此相对于美元，日元也会贬值。由于潜在经济增速的下滑，未来2至3年中国GDP增速有可能会下滑至6.0%至6.5%。从2015年经济数据来看，经济下行的压力依然很大。从中PMI指数来看，就业情况也比较严峻。在宏观调控下，中国经济不会大幅下滑，货币政策会持续宽松。中国和美国经济周期也是相反的，不同的货币政策取向会导致人民币相对美元贬值。根据欧元、日元和人民币的情况来看，美元指数依然有升值的空间。

　　那什么时候美元可能停止升值呢？笔者的判断是，当欧洲、日本和中国出现经济复苏的时候，便是美元指数停止升值之时，但目前还没有这种迹象。美元加息的节奏会很快吗？由于美国经济复苏一枝独秀，新兴市场国家复苏前景依然不明朗，鉴于外围经济不振，笔者预计美联储加息的步伐或许会相对比较缓慢。如果是这样，未来美元升值的步伐也会慢于2014年。

　　由于供给和需求都比较平稳，美元还会继续升值。笔者据此预判，金价可能还会有最后一跌。国内外不少研究机构认为黄金生产成本约在每盎司1000美元左右，他们据此认为金价或已到达底部。由于在世界黄金主产地中，美国只是其中之一，其他国家的黄金生产成本并不以美元定价，因此若以美元来计价生产成本仍然还有一定的下降空间，那仅仅根据生产成本来判断金价已到达底部的逻辑恐怕就不能成立。因此，虽然预估未来美元将继续升值，金价还会下跌，但由于金价已逐渐接近生产成本，未来下跌的空间想来已很有限了。